巴菲特投资企业特别注重考察盈利能力，尤其是从一个相当长的时期来看这种盈利能力是否持续、稳定。与此同时，还要对这种盈利水平进行复权。

　　★具有可以证明的持续盈利能力

　　伯克希尔公司的经济目标是希望获得高于一般美国企业的长期报酬率。我们愿意以合理的价格购买全部或部分具竞争力的企业，这有助于我们达成上述目标。再一次地，我们不具控制权的股权投资，其市值成长高于其实质经济利益的成长。举例来说，在20800万美元当中有7900万美元是由于政府雇员保险公司市值的成长。这家公司持续表现优异，我们一再对该公司经营理念的实践与经营阶层的管理能力感到印象深刻。

　　——沃伦·巴菲特

　　【巴菲特是这样炼成的】

　　巴菲特认为，投资股票必须注重该企业的盈利能力，并且这种盈利能力要是可持续发展的，而且这一结论必须建立在切切实实的基础上，不能任凭主观臆断或自己的一厢情愿。

　　巴菲特在伯克希尔公司1982年年报致股东的一封信中说，当年伯克希尔公司的内在价值（包括旗下保险公司所持有的股票，用市场价值扣除没有实现资本利得的潜在税赋后）大约增长了2.08亿美元，与期初余额5.19亿美元相比增长了40%。自从他掌控伯克希尔公司以来的18年里，每股账面价值从原来的19.46美元增长到现在的737.43美元，年复合增长率为22.0%。

　　他说，伯克希尔公司的经济目标是希望能获得高于一般美国企业的长期报酬率。而伯克希尔公司以合理的价格购买全部或部分具有竞争力企业的做法，会有助于实现上述目标。在这其中，伯克希尔公司不具备控股权的股权投资，其市值增长是高于实际经济利益增长的。例如，在这2.08亿美元的增长量中就有0.79亿美元是由政府雇员保险公司市场价值的增长得到的。政府雇员保险公司的持续优异表现，让他对该公司的经营理念和公司管理层的管理能力留下了深刻印象。

　　在这里，巴菲特以伯克希尔公司及其政府雇员保险公司当年的业绩增长为例，具体说明了这两家企业不但内在价值的增长速度超过了股票市值增长速度，而且从一个相当长的时期（18年）来看，其盈利能力都是持续高涨的（伯克希尔公司的年平均增长率高达22%）。换句话说，从长期来看，伯克希尔公司的业绩增长不但高于美国大企业的平均水平，而且是令人满意的。

　　巴菲特几乎每年都要在伯克希尔公司年报中强调伯希尔公司收购企业的6大标准，其中第二条就是被收购对象必须具有“持续盈利能力”，并且不厌其烦地解释说，这种持续盈利能力必须是能够得到某种客观证实的，因为他对任何“预测”不感兴趣，对目前业绩表现不好、将来能够“扭转”局面的企业也不感兴趣，他要的是“一如既往”。

　　巴菲特的这种观念既反映了他的个性，也是确保伯克希尔公司取得实实在在业绩增长的不能不二法宝。

　　美国《商业周刊》曾经有篇文章详细报道巴菲特所控股的企业遍及各行各业，给人的印象是他一半是个实业家，一半是个金融家，这是符合客观现实的。

　　伯克希尔公司在收购企业时注重长期盈利性，并且动不动就要控股该公司，虽然这种做法和中国散户在股市中购买股票没有什么大的区别（巴菲特自己也这样认为），但显而易见的是，这种控股手法有助于巴菲特控制影响该公司管理层，从而确保自己对被收购企业经营管理上的主动权。

　　可以说，巴菲特在这一点上要比他的老师格雷厄姆高明得多，至少不用像后者那样辛苦和被动。而巴菲特之所以特别强调这一点，是与他过去在这方面的教训所分不开的。

　　巴菲特有限公司1965年买下伯克希尔公司时，把2200万美元净资产全部投在了纺织业务上。1967年，伯克希尔公司又用纺织业务产生的现金流全部用来收购国家产险公司从而进入保险业，从而使得伯克希尔公司的经营范围越来越广，纺织业务在其中所占的比重越来越小。

　　可是到了1978年，纺织业务在伯克希尔公司中已经成为一块真正的“鸡肋”，但巴菲特还是对它恋恋不舍，期望着纺织业务能够东山再起。

　　当时他是这样描述的：伯克希尔公司的纺织业务在其他所处的社区中是非常重要的雇主，管理人员在汇报问题时直接了当、解决问题时劲头十足，劳资双方合作顺利、关系融洽，更重要的是纺织业务还能产生适量的现金流。只要这些条件依然存在，伯克希尔公司就会放弃比纺织业务更吸引人的投资项目，继续支撑着纺织业务。

　　可是事实表明，巴菲特的这种一厢情愿很快就告破灭。1979年时伯克希尔公司的纺织业务虽然还略有盈余，但却已经没有了造血功能，而且还要大量消耗现金，直到1985年7月巴菲特不得不狠下决心终结纺织业务。这时候关闭纺织厂的决策虽然是正确的，但显然为时已晚。

　　痛定思痛，巴菲特从中得出两条结论：一是他忽略了法国哲学家康姆所说的“才智是情感的仆人，而不是情感的奴隶”的忠告，过于相信自己了；二是他认为“一匹能数到10的马是杰出的马——但不是杰出的数学家”。意思是说，一家能够在这个行业中富于效率的纺织厂至多也只能是一家杰出的纺织厂，而不可能是杰出的公司。

　　相比之下，巴菲特对伯克希尔公司重仓持有的可口可乐公司、吉列公司等大公司无与伦比的自信，则依据的是这些公司几十年、上百年来一以贯之的辉煌业绩，并且坚信这样的发展轨迹还能继续下去。

　　【启示录】

　　衡量一家企业的盈利能力能否持续稳定，当然需要根据过去的表现来加以客观分析，但又不能犯经验主义错误。巴菲特反复强调，如果仅仅凭过去就可以看未来，那么看书最多的图书管理员就是大富翁了。

　　★尤其要注重负债率低的高盈利

　　这是个多种多样的业务组合，销售的产品从迪丽酒吧冰淇淋到波音737的部分产权应有尽有，2005年平均有形资产净值收益率达到令人称奇的22.2%。值得说明的是，这部分业务经营取得如此之高的收益率，只使用了很小的财务杠杆。显而易见，我们拥有非常卓越的企业，可是我们是以显著高于其净值的价格收购其中大部分企业的。

　　——沃伦·巴菲特

　　【巴菲特是这样炼成的】

　　关注投资对象的持续盈利能力是必须的，但同时还必须关注该公司取得这些盈利的负债水平。在巴菲特看来，企业的财务杠杆越低越好，负债率过高就会带来经营风险。不过现代企业经营理念通常认为，企业负债率在10%～50%之间比较合理，过低过高都是不好的。

　　巴菲特在伯克希尔公司2005年年报致股东的一封信中说，伯克希尔公司是一个多种多样的业务组合，其销售的产品从迪丽酒吧（DillyBars）的冰淇淋到波音737飞机的部分产权应有尽有，当年该公司有形资产净值的收益率达到了令人称奇的22.2%。他特别指出，伯克希尔公司在取得如此之高收益率的同时，只使用了很小一部分财务杠杆。换句话说，伯克希尔公司的对外负债很少，如果负债率再高一点，收益率还会更高，但这却不是巴菲特的投资风格。

　　巴菲特说这番话的含义是，伯克希尔公司旗下拥有许多非常卓越的子公司。要知道，伯克希尔公司当初收购这些企业时，这个价格是明显高于其净值的，这部分收购溢价反映在资产负债表上的“商誉”栏目中，需要逐年摊销。如果剔除了这一因素，伯克希尔公司的回报率还会更好。

　　可以说，巴菲特从来就不主张高负债率，在这方面他和一位现代企业家的要求相距太远。不过也正因他如此扎实、严谨甚至保守，才避免了一次又一次企业破产倒闭的风险。他的哲学就是用无休止的积累，投资、赚钱、积累；再投资、再赚钱，再积累，而且必须毫无风险。好在乎巴菲特的这种资金积累方式并不少早期资本家那样是建立在别人的痛苦之上，也不像同期美国华尔街上那些从别人手中攫取巨额资金的资本家，这就是他拥有个人财富如实庞大却始终屹立不倒的秘诀。

　　关于这一点，实际上是巴菲特的一种个人特质，融化在他的骨髓里。

　　例如，1945年巴菲特15岁时，就用自己业余送报积累起来的1200美元个人积蓄，从父亲手中购买了一片40英亩的农场。在此几年前，巴菲特的父亲就买下了这片农场，可是一直没有耕种过，而现在巴菲特从父亲手中原价买下后转租给别人。请注意，巴菲特这里用的完全是自有资金，却通过出租实现了手中原有自有资金的自然增值。

　　20岁时，巴菲特还是一名大学生时个人财产就达到了9800美元。所以，他坚信自己将来能够赚到更多的钱。

　　从1951年开始，巴菲特就经常写信给他的同学唐·坦利。这时候的唐·坦利在父母去世后继承了6000美元左右遗产，巴菲特的目的是希望帮助这位老同学把这笔钱尽快实现增值。当然，唐·坦利是非常相信巴菲特的，因为巴菲特很经营头脑，并且从来不负债、恪守信用，所以把钱交给他没有什么风险，当然他也没想到巴菲特日后会取得如此成就。

　　其实，有这种想法的不仅仅是唐·坦利一个人。1997年，当巴菲特去母校伍德罗·威尔逊中学参加高中毕业50周年的同学聚会时，许多同学都意外地说，要是在当年读书的时候了解巴菲特就好了。

　　1961年，唐·坦利下定决心，把自己拥有的2.5万美元资金全部投入巴菲特有限公司，后来又继续买入伯克希尔公司股票，并且从来都没有卖出任何1股股票。他在1997年说，在他持有伯克希尔公司股票的30多年里，他每天都要至少查看一次伯克希尔公司股票价格，但从来没有卖出过1股。因为他相信，任何时候卖出该股票都是没有意义的（不值得的），因为伯克希尔公司就是这样一只有着持续盈利能力的股票。

　　1952年4月，巴菲特结婚了。婚后他们一直住在租来的一个破旧公寓里，后来又搬家到纽约，住进一个有两层楼的公寓，一直住到1954年。1956年春天，巴菲特离开格雷厄姆·纽曼公司，全家又搬回家乡奥玛哈，租了一间房屋。

　　结婚时的巴菲特大约有1万美元现金。按理说他完全可以像我国新结婚的年轻人一样，结婚前就先买一套婚房，甚至还可以按揭贷款买房，况且不管房价有多高，他又不是买不起！

　　可是巴菲特与众不同。他对新婚妻子苏珊说，我现在拥有1万美元，但同时也有2个选择：一是现在就买一套房产；二是暂时将就几年，让我把这些钱用于股票投资，这样几年后就可能会带来更多的钱。苏珊选择了后一种方案。结果，4年后的1958年，巴菲特就掏出了3.15万美元自有资金，买了一幢荷兰殖民时期的三层楼房作为住房。

　　在当时，这幢房子是当地的最高水准，相当于中国人心目中的别墅。它位于奥玛哈邓迪区，门上赫然写着两个大字“欢迎”。后来，正是在这个楼上的卧室和阳光浴室，他经营着投资合伙企业巴菲特有限公司。直到现在，巴菲特仍然住在那里，从来没有搬迁过。按照现在的房价水平估计，这幢楼房的价值应该在70万美元左右，而巴菲特认为它只值50万美元。要知道，这样的增值幅度与伯克希尔公司股票价格的上涨幅度相比，回报率太低了。

　　从这个角度看，巴菲特一贯认为不能负债太多去搞投资，既是他的切身体会，也是有充分理论依据的。

　　【启示录】

　　巴菲特一贯不提倡负债经营，主观上这是他的个人性格决定的，客观上这避免了企业经营的大起大落。既要负债率低，又要具有持续的盈利能力，这样的美事在伯克希尔公司身上得到了完美体现。

　　★盈利不一定都反映在报表上

　　受限的投票权使得我们仅能以相当简略的方式将美中能源的财务数字列入财务报表，而无法将该公司所有的资产负债以及营收损益列入伯克希尔报表。依照会计原则，我们只能按投资比例认列该公司的投资金额及损益。

　　——沃伦·巴菲特

　　【巴菲特是这样炼成的】

　　投资股票需要重点关注该公司的长期盈利能力，可是必须注意的是，这种盈利及盈利能力并不一定都反映在财务年报上。对于不具备财务基础的投资者来说，对此会感到十分迷茫和费力。

　　巴菲特在伯克希尔公司2003年年报致股东的一封信中说，由于受到限制的投票权的关系，伯克希尔公司在财务年报上只能以相当简单的方式反映美中能源集团公司的财务数据，而无法将美中能源集团公司的所有资产、负债、营业收入、损益等数据全部包括在内。根据会计准则，伯克希尔公司只能按照投资比例认列该公司的投资金额和损益。

　　那么，巴菲特这里所说的“受限”究竟是指什么呢？原来，伯克希尔公司通过美中能源集团公司拥有许多公用事业80.5%的控股权，其中主要包括：拥有370万用户的英国第三大电力公司约克夏电力公司、北方电力公司；在美国爱荷华州拥有68.9万用户的美中能源公司；在美国拥有7.8%天然气运能的肯特河天然气公司、北方天然气公司两条天然气输送管线。其余19.5%的股权则属于伯克希尔公司的三位合作伙伴，其中两位是公司经理人，另一位沃尔特·斯科特（WalterScott）是当初伯克希尔公司购并美中能源集团公司的中介人，也是巴菲特的好友。

　　毫无疑问，80.5%的股权具有绝对控股地位了，可是根据美国公用事业控股公司法规定，伯克希尔公司在这家公用事业公司中的投票权最高只能是9.9%。这样一来，其他三位个人股东中拥有股权最多的沃尔特·斯科特反倒拥有绝对控股权了。

　　在这里，伯克希尔公司从原来应该拥有绝对控股权到根据法律规定不能拥有控股权，反映在财务年报上，就只能把控股公司的很小一部分利润、损益、债权债务反映在母公司报表上。这样，对于不了解财务准则与其内幕的投资者来说，就很容易造成迷惑和误导。

　　应该说，这种情形在上市公司中非常普遍，这就给广大投资者正确阅读财务年报、理解投资对象真实盈利带来一定不便。所以从这个角度看，每一位投资者都要懂一点财务知识是非常必要的。

　　巴菲特在伯克希尔公司1982年年报致股东的一封信中说，当年伯克希尔公司的营业利润约为3100万美元，期初股东权益报酬率为9.8%，与1979年的15.2%相比有明显下滑，更不用说与1978年的近年来最高水平19.4%相比了。巴菲特分析了业绩下滑的三条原因，其中之一就是这几年来伯克希尔公司持续增加了在不具备控股权方面的股权投资。

　　巴菲特的意思是说，由于这个原因，许多本来应该反映在母公司伯克希尔公司财务年报上的利润，现在只能“隐藏”在那些不具备控股权的投资对象上了。

　　根据会计准则规定，母公司只能把持股比例超过20%的股权投资，按照持股比例把投资对象的利润反映在母公司财务年报上。如果持股比例不到20%，那么这时候就只能把实际收到的现金分红反映在母公司财务年报上。如果该公司推迟分红或者干脆不分红，母公司财务年报上就无法反映这种真实盈利水平。

　　除此以外，也有个别持股比例超过20%的股权投资也是这种情形。例如，伯克希尔公司当时拥有政府雇员保险公司的持股比例是35%，可是当时伯克希尔公司已经把这部分股权所对应的投票权委托给了别人，所以仍然只能把实际收到的现金分红反映在伯克希尔公司财务年报中。

　　这一结果给伯克希尔公司财务年报带来的扭曲信息是：如果按照伯克希尔公司当年的实际持股比例，政府雇员保险公司1982年应该分配给伯克希尔公司2650万美元利润，而实际上只分配350万美元；那还不如政府雇员保险公司当年应该分配给伯克希尔公司公司400万美元，当年全部分配完毕，反映在伯克希尔公司账面上的“业绩”更好看一些。

　　不用说，这两种情形之间是有着巨大差别的。后者实现的利润只有不到前者六分之一（400÷2650＝15%），可是反映在账面上却更好看。如果不了解财务核算的这种差别，当然就会产生误导、误判了。

　　财务核算如此复杂，那么是不是都要求投资者具备高超的财务本领呢？显然这是不现实的。为此巴菲特认为，投资者阅读年报时一定要注意把每家投资对象所实现的未分配利润全部计算在母公司账面上（无论投资比例大小），这样才能得到完全、真实的经济结果。

　　而实际上，要做到这一点依然是不现实、不可能的。因为你根本无法得到某公司所有被投资对象的财务年报。例如伯克希尔公司旗下有70多家子公司，你又怎么可能得到所有这些子公司的财务年报，从而推算伯克希尔而的真实盈利状况呢？即使得到了，也无法进行实际操作。

　　这怎么办？有一个简单办法可以解决，那就是每年公司分红和送股后都会进行股价除权处理，只要把股价进行精确复权，就能计算出投资者应该享受到的所有分红利润。当然，这种精确复权并不需要你去一笔一笔计算，可以通过电脑软件很轻易地实现。遗憾的是，目前我国国内还找不到这样的软件，其他所有计算方法都是存在着不同程度误导的。

　　【启示录】

　　根据会计准则规定，不同控股权企业的盈利反映在母公司报表上的方法是不同的；更何况一家上市公司往往有几十上百家投资对象，要全面反映其盈利状况非常困难。投资者对此要有一定的思想准备。